2015-11-09 兴业证券 

碧水源(300070)

事件：11月7日，公司公告拟通过向久安建设自然人股东陈桂珍、杨中春、黄瑛和吴仲全非公开发行股份和支付现金结合方式收购其持有的全部久安集团49.85%股权。交易完成后，碧水源将持有久安建设100%股权。

对此我们点评如下：

增发+现金收购久安建设剩余股权，利润释放动力进一步增强。1）久安集团自然人股东将成为碧水源股东。公司拟向黄瑛支付1.1亿购买其持有久安集团4.45%股权，拟向陈桂珍、杨中春、黄瑛和吴仲全发行3000万股，发行价37.41元/股，购买其持有久安集团45.40%股权。交易完成后，碧水源持有久安集团100%股权，陈桂珍、杨中春、黄瑛和吴仲全分别持有碧水源1.63%、0.46%、0.03%和0.26%股权。2）业绩对赌：久安建设12 -14年业绩表现：收入端7.0、18.7和15.6亿，净利润0.48、1.59和1.36亿，15-17年业绩承诺1.73亿、1.99亿和2.36亿。收购作价对应15年对赌业绩估值14.2倍。3）我们对此次增发收购久安集团少数股东权益的解读：<3.1>业务层面增强碧水源市场拓展能力：获取久安集团市政公用工程施工总承包壹级资质，进而碧水源可开展大型项目土建施工业务，增强碧水源市场拓展能力；<3.2>加速释放工程业绩。一方面收购少数股东权益，另一方面提高内部话语权，加速工程业绩释放。公司拟向久安建设4个股东来发行股份购买资产，则4个股东利益与公司利益深度绑定，久安建设在工程领域的业绩释放更有动力。

前期引入国开行并进行深度合作，资金、PPP项目资源拓展获一臂之力！1）国开行通过资产管理计划持股 10.5%，认购价 42.16元/股。此次增发中，国开行通过齐鲁碧辰2号定增资管计划、新华基金碧水源定增1号资管计划认购股份，合计持有股份达10.5%。2）与国开行进行深度合作，全面拓展PPP市场。国开行除了参与此次定增计划外，未来将给予碧水源200亿授信支持，并和碧水源设立省级PPP基金，参与全国范围内PPP项目开拓。我们注意到国开行等政策性银行未来将成为政府PPP项目的资金主导方，因此此次深度合作将有助于碧水源在PPP 市场开拓、资金方面获得一臂之力！3）国开行长期投资，未来会担任公司副董事长。国开行此次是长期投资，希望通过基金合作，增加在碧水源的持股比例；未来会进入碧水源的董事会，担任副董事长。

公司投融资能力极强，尽享PPP大潮红利。1）公司能承担600~700亿的投资量。62亿增发完成后，公司测算杠杆3~4 倍下，能投600~700亿的项目。2）PPP先驱，经验丰富，优势明显。早在2007年，公司就签订了第一个PPP项目，现在PPP项目总额在30个以上。公司的PPP 项目公司云南水务仅三年就实现上市。10年PPP经验使得公司对混合所有制理解非常深。现在的PPP项目能提供做一座城市整体建设的机会，原来 BOT模式只是做一个零散的项目。投资建议：维持增持评级。我们预计 15-17年净利润达到14.5亿、22亿和30亿元，增发完成后市值达到550亿，对应15-17年估值38、25和18倍。公司此次发行股份收购久安集团少数股东权益，加速工程业绩释放动力。此外，前期引入战投国开行，资金、项目领域深度合作，尽享PPP大潮红利。公司将重回高速增长期，维持增持评级！

以上观点节选自兴业证券，原文标题“增发收购久安建设，利润释放加速”。以上观点仅代表券商观点，不代表公司观点或投资建议。